Поточний стан ринків і «перенаселена» торгівля
Ринки перебувають на історичних рекордах або поблизу них: Dow Jones досяг рекорду, акції малої капіталізації також встановили рекорд, а індекс S&P 500, хоч і не на самому піку, утримує великі технологічні компанії на вершині таблиці лідерів. Велика техніка залишається «перенаселеною торгівлею» — тим напрямком, куди всі ринулися від початку війни. Проте я переконаний, що ми повертаємося до «торгівлі назад у майбутнє», тобто до тієї моделі, яка домінувала до війни — у січні та лютому.
У ті місяці спостерігалася масштабна ширина ринку: під поверхнею брала участь велика кількість акцій. Те, що я назвав «немагічними 493» (тобто всі компанії S&P 500 за винятком семи технологічних гігантів), показувало виняткові результати. Саме до цього стану ми повертаємося.
Чому повертається ширина ринку
Причина в споживачі та його впевненості. Інфляційні очікування знизилися як наслідок укладеної угоди. Споживча впевненість перебуває на багаторічних мінімумах — і виникає питання: що її відродить? Люди мають роботу, тож проблема не в зайнятості. Проблема була у високих цінах на пальне. Однак ціни на бензин впали на 54 центи від піку, зафіксованого 20 травня. Інфляційні очікування знижуються, а саме вони мають найвищу кореляцію зі споживчою впевненістю. Тому правильний крок — почати фокусуватися на відновленні споживача та відбудові його впевненості протягом літа, виходячи з перенаселеного технологічного сектору.
Походження терміна «немагічні 493»
Цей термін («unmagnificent 493») вигадав я сам. Він так і не набув широкої популярності, але я продовжую його вживати. Можливо, він ще приживеться.
Чому «чудова сімка» вже не така чудова
Водночас «чудова сімка» (magnificent 7) вже не настільки чудова, особливо з огляду на біфуркацію (розшарування) всередині цієї групи. Дехто вже називає її «відстаючою сімкою» (lag seven). Ось у чому суть:
Ці компанії вичерпали свій вільний грошовий потік. Співвідношення капітальних витрат до вільного грошового потоку становить близько 98%. Вони перетворилися з чистих покупців власних акцій на чистих продавців своїх акцій. Тобто в них закінчився грошовий потік для фінансування зобов’язань щодо капітальних витрат. Боргове фінансування фактично досягло свого ліміту, і тепер деяким із них доводиться випускати акції (емітувати капітал). Так зробив Google, тепер це робить Meta, і таких компаній буде більше. Для власників акцій це не надто сприятливий сценарій.
Питання про використання поточної ліквідності
Чи не пов’язано це з тим, що компанії просто користуються наявною зараз ліквідністю — адже триває своєрідна «IPO-лихоманка», на кшталт SpaceX, і цьогоріч очікується ще кілька мега-IPO? Можливо, вони виходять на ринок саме тому, що знають: ліквідність є тут і зараз, тож чому б не «кувати залізо, поки гаряче»?
Відповідь: коли качки крякають — їх годують. Однак якби ці компанії могли залучити боргове фінансування, вони б це зробили. Сам факт того, що вони змушені переходити до фінансування через випуск акцій і вперше за багато років розмивати частки своїх власників, свідчить про послідовність наступної фази: від фінансування за рахунок грошового потоку — до боргового фінансування — до фінансування через капітал — і нарешті до відсутності фінансування взагалі.
Прогноз щодо звітності за другий квартал
Це означає, що у звітності за другий квартал, як я вважаю, кілька із цих компаній відступлять від своїх зобов’язань щодо капітальних витрат. Саме тоді з’явиться можливість знайти вигідні угоди в торгівлі акціями ШІ. Але не зараз. Зараз потрібно змінити передачу: поки всі інші заглиблюються в техніку та торгівлю ШІ, яка є вкрай перенаселеною та сильно перекупленою, варто рухатися проти течії. А протилежний напрямок — це споживач, якого «залишили вмирати». Споживчий дискреційний сектор, споживчі товари першої необхідності (staples) та деякі оборонні акції добре прислужаться нам у найближчі місяці.
Що робити з переможцями ШІ
На питання, що робити з акціями-переможцями у сфері ШІ, відповідь однозначна: фіксувати частину прибутку (trim). Ми перебуваємо у «п’ятому інінгу» цієї торгівлі, і вона триватиме ще багато інінгів. Дехто вважає, що ми на ранішій стадії. Але четвертий, третій, п’ятий чи шостий інінг — це не має значення. Головне — ми ще не в кінці. Суть у тому, що протягом року, ближче до виборів, з’являться кращі можливості, щоб купити ці перенаселені активи дешевше.
Очікувана волатильність
На горизонті є кілька ризиків. Попереду можливі воєнні події (вже завтра). Історично новий голова ФРС проходить випробування протягом свого першого року. Тому влітку ми можемо побачити певну волатильність. Якщо так станеться, постає питання: де варто перебувати? У більш оборонних акціях, у акціях із нижчою оцінкою вартості, у тих паперах, які почали зростати в січні–лютому до війни, а потім були «залишені вмирати», — саме там можна знайти велику можливість.
Споживчі товари першої необхідності
Сектор споживчих товарів першої необхідності не є привабливим («сексуальним»), і ці акції зараз ніхто не хоче — їх неможливо «роздати задарма». Водночас два сектори S&P 500 з найнижчою оцінкою вартості за показником ціни до продажів (price to sales) — це охорона здоров’я та товари першої необхідності. Востаннє вони мали настільки низьку відносну оцінку щодо технологій під час технологічного піку 2021 року та технологічного піку 2000 року, тобто 26 років тому.
Така ситуація може зберігатися ще рік, і staples можуть залишатися пригніченими. Але за відносною оцінкою багато з цих оборонних акцій мають дивідендну дохідність. Коли відбуваються зниження ставок, зростає попит на дохідність — і саме ці акції виходять на перший план. Ваш потенціал збитків захищений, а потенціал зростання може бути значним, якщо ми зіткнемося з волатильністю.
Охорона здоров’я та довгостроковий підхід
Щодо охорони здоров’я: ідея про те, що настає «черга охорони здоров’я», лунала і раніше, зокрема на початку цього року. Минулого року вже був «фальстарт», коли з’явилася певна динаміка, а потім вона згасла.
Моя філософія — довгострокова. Ми купуємо бізнеси, коли вони перебувають у немилості. Потрібно близько трьох років, щоб отримати подвоєння та потроєння вартості — і так знову й знову. Я не можу сказати, чи відбудеться ралі в найближчі два місяці, але можу стверджувати: протягом наступних двох років, з розрахунку на вартість за кожен вкладений долар, ви отримаєте чудову віддачу із захищеним потенціалом збитків.
Конкретний приклад: Baxter
Ми любимо компанію під назвою Baxter — настільки нудну, наскільки це взагалі можливо. Вони не літають у космос. Вони виробляють пакети для внутрішньовенних вливань (IV bags) та інфузійні помпи для лікарень, тобто лікарняні товари першої необхідності, а також анестетики. Акції торгуються з мультиплікатором у дев’ять разів — найнижчим за 20 років.
Новий генеральний директор Алекс Гіттер провів 10 років у компанії Danaher і працює за «методом Danaher». На своєму попередньому місці, у компанії ASTS, якою він керував, він досяг п’ятикратного зростання вартості (five bagger). Тепер він застосовує ті самі принципи. Компанія продала нирковий бізнес — низькомаржинальний, повільнозростаючий, який тиснув на мультиплікатор. Вони знизили боргове навантаження на балансі. Маржа починає зростати. Компанія відновлюється після урагану «Хелен», який на деякий час вивів з ладу бізнес внутрішньовенних розчинів.
Ми вважаємо, що на нормалізованій основі компанія може заробляти близько 3,50 долара на акцію. Зараз вона торгується з дев’ятикратним мультиплікатором, тоді як нормалізований мультиплікатор дав би близько 18, що піднімає акцію до 55–60 доларів протягом наступних двох-трьох років. Від поточного рівня це майже потроєння вартості — приблизно у 2,5–3 рази.
Дивідендна ідея: Hormel
Друга ідея — це дивідендна історія та продовольча акція (Hormel), яка водночас відповідає трендам GLP (препаратів для схуднення), оскільки всі її бренди орієнтовані на білок. До портфеля брендів належать Planters Nuts, Skippy, Jennie-O, Applegate та Spam. Усі люблять Spam — ви б не повірили, наскільки сильно.
Протягом 65 років поспіль компанія не лише виплачувала дивіденди, а й щороку їх підвищувала. Поки ви чекаєте, ви отримуєте 5% дивідендної дохідності. Маржа компанії постраждала від цін на яловичину, проте вхідні витрати тепер знижуються, а маржа зростає. Компанія скоротила витрати в бізнесі. Акція торгується з надзвичайно низьким історичним мультиплікатором. Із цією позицією потрібно бути терплячим. Вона вже зросла на 20% від дна за останні тижні і продовжуватиме підніматися протягом наступних кількох років. Ми вважаємо, що ця акція також може подвоїтися — із захищеним потенціалом збитків і дивідендом, який ви отримуєте, поки чекаєте.
Підсумкова філософія
Чи летимо ми «на Місяць» чи «на Марс» із цими двома акціями? Ні. Але ми й не платимо стократну виручку (100 times sales), маємо захист від падіння й отримуємо винагороду, поки чекаємо. Саме за це ми й любимо такі позиції.