Поточний стан ринку: повернення до «risk on»
Ринок переживає черговий вдалий тиждень, і вчорашня сесія стала найкращим торговим днем з 8 квітня. Попри волатильність протягом тижня, відбулося відновлення після просідання. Це просідання почалося минулого тижня після результатів Broadcom: самі по собі результати були дуже позитивними, але ринку не сподобався прогноз (guidance), а конкретно — стиснення маржі. При переході з програмного забезпечення (software) до напівпровідників (semis) маржа знизилася з 77% до 74%. Це свідчить про те, що ринок «оцінений на досконалість» (priced for perfection) — будь-яке відхилення від ідеальних очікувань викликає різку реакцію. Відновлення наступного дня було позитивним сигналом, бо ринок фактично визнав, що розпродаж був надмірним.
Коментарі президента Goldman Sachs стосувалися загальних оцінок та вражаючих прибутків за квартал. Прибутки в першому кварталі зросли на 28% — значно вище історичних норм. При цьому, хоча ринок і піднесений, він не є екстремально переоціненим, якщо дивитися на коефіцієнт ціна/прибуток (P/E).
Чому традиційне поняття «переоціненості» може не працювати
Існує важливе застереження щодо концепції «піднесеності» ринку: ми завжди вимірюємо її через призму історичного минулого, але не знаємо, куди заведе нас новий технологічний рубіж. Монетизація нових технологій завжди є хаотичною та некрасивою на початку. Проводячи аналогію з минулими технологічними проривами — другою промисловою революцією, появою залізниць і парової тяги, першою хвилею інтернету та електронної комерції — нинішня трансформація є набагато масштабнішою. Неможливо бути достатньо гіперболічним, щоб описати її вплив: змінюється геть усе, як саме все робиться. Через п'ять років ми, ймовірно, озирнемося назад і усвідомимо, що зараз перебуваємо лише на самому початку (в «дитинстві») монетизації цього нового технологічного рубежу, а тому невідомо, де насправді лежить «справедлива» оцінка.
Дані щодо інфляції: тривожні сигнали
Надійшли дані з CPI (індекс споживчих цін) та PPI (індекс цін виробників). CPI зріс у травні до найвищого рівня за три роки. PPI показав найбільше зростання за три з половиною роки. Це викликає занепокоєння щодо відродження інфляції.
Якщо детально розглянути PPI за цей тиждень: базовий показник (core), що виключає енергоносії, все одно зріс на 5,1% у річному вимірі та на 0,8% (8/10 одного відсотка) лише за місяць. Це показово — інфляція тепер виходить за межі впливу лише сирої нафти та енергоносіїв і проникає в інші частини економіки, оскільки проявляється саме в базовому показнику. Звідси випливає надія на якомога швидше завершення війни та отримання певного вирішення. Однак від самого початку було зрозуміло, що це не буде швидким вирішенням, бо йдеться про Іран, а ситуація дуже складна.
Якщо інфляція виявиться стійкою, це створить великі труднощі для нового голови ФРС, у якого наступного тижня перше засідання FOMC. Ймовірно, він сподівався прийти і бути більш «акомодативним» (схильним до пом'якшення), але умови для цього зараз просто відсутні.
Капітальні витрати на AI: новий тип фінансування
Друге занепокоєння — можливе скорочення капітальних витрат (capex) на AI. Проблема з гіперскейлерами полягає в масштабах: минулого року вони випустили боргових зобов'язань на $121 млрд, тоді як попередній середній показник становив $30 млрд. Компанії починають усвідомлювати, що обсяг необхідних інвестицій настільки великий, що доводиться виходити за межі звичних практик фінансування.
Приклад — Google, який «завантажив наперед» (frontloaded) $80 млрд напередодні трьох пов'язаних з AI IPO, що мають відбутися. Логіка була в тому, що очікується відтік ліквідності, тож компанія хотіла діяти на випередження. Розміщення виявилося надпідписаним — вони отримали майже $85 млрд. Отже, AI та capex дедалі більше потребуватимуть нових і нетрадиційних раундів фінансування, що є дуже цікавою тенденцією.
Хвиля IPO та відтік ліквідності
Постає ключове питання щодо повернення на інвестований капітал (ROI) і того, чи вистачить ліквідності на ринку. Серед обговорюваних компаній — SpaceX, OpenAI, Anthropic, а також нове залучення капіталу Google. Виникає питання: чи є частина нинішнього продажу ротацією на ринку, і чи достатньо коштів, щоб «вистачило на всіх» з огляду на численні IPO цього року. Президент Goldman Sachs Джон Волдрон зазначав, що це може бути рекордний рік для IPO.
Сьогодні має відбутися найбільше IPO в історії. Якщо SpaceX вийде на ринок з ринковою капіталізацією $1,77 трлн, це зробить її сьомою найбільшою публічною компанією у світі — і це одразу після IPO. Тому повернути ROI буде дуже складно. Водночас неможливо мати такі масштабні IPO без відтоку ліквідності з поточних акцій (equities).
Стратегія: триматися переможців AI
Незважаючи на занепокоєння щодо можливого скорочення capex, рекомендація — триматися переможців AI. Причина в тому, що зараз ми фактично не знаємо, хто стане переможцем, а хто програє. Це нагадує протистояння форматів VHS проти Beta — невідомо було, який переможе, тож доводилося купувати обидва, розуміючи, що один стане програшним. З цим треба змиритися: переможець компенсує більше, ніж збиток від програшного, оскільки наразі ніхто не може точно визначити майбутніх лідерів.
Особливо цікаві допоміжні (ancillary) компанії, що займаються обчисленнями (compute), інфраструктурою, пам'яттю та технологіями передачі даних — наприклад, Micron, Dell. Це «старі» компанії, які переживають відродження. Однак тут і криється основна загроза capex: якщо інвестиції в AI-дата-центри припиняться, ці компанії не зможуть підтримувати ті результати, які демонструють зараз. Уся індустрія описується як четверта промислова революція — наступний розділ розвитку, що дає підстави для оптимізму.
Прогноз: волатильність і зростання до Q4
Чи очікуються корекції, волатильність і де буде ринок наприкінці року? Волатильність зберігатиметься протягом кварталу, особливо з огляду на проміжні вибори (midterms) та концентрацію уваги навколо них. Якщо не буде чіткого вирішення ситуації з Іраном, проблема триватиме. Проте є надія, що після проміжних виборів вдасться досягти вирішення з Іраном, і прогнозується позитивний висхідний тренд до четвертого кварталу (Q4). Водночас ринок волатильний, тож входячи в ці інвестиції, бажано мати горизонт утримання щонайменше п'ять років, бо опрацювання цих оцінок потребуватиме часу.
Що з підвищенням ставки, яке згадувалося в нотатках? Наразі з огляду на PPI на рівні 6,5% у річному вимірі та CPI вище 4% (чого не спостерігалося давно, ще з років президентства Байдена), ринкові очікування суттєво змістилися. Зараз лише 30% імовірності того, що ставки залишаться на поточному рівні, і 70% або більше ймовірності щонайменше підвищення на 25 базисних пунктів.
Конкретні інвестиційні ідеї
Reddit (RDDT)
Привабливість Reddit у тому, що, на відміну від Meta, Google та інших, його середній дохід на користувача (ARPU) від A-напрямку становить лише $5,23. Це означає дуже довгу «злітну смугу» для зростання, і фактично це B-бізнес поверх основного бізнесу компанії. Саме тому є довгий простір для зростання — це гарна ідея для розгляду до купівлі.Parker Hannifin
Це непрямий («nonpure play») спосіб зіграти на космічній темі (з повним розкриттям — оцінка ненаукова). Йдеться про технології руху (propulsion) та термодинамічні технології — допоміжні технології, які використовуються в багатьох космічних запусках. Оскільки SpaceX та інші гравці нарощують кількість місій у космос, такі допоміжні компанії можуть отримати переоцінку і мають довгу злітну смугу, щоб стати дуже інтегральними для галузі.Procter & Gamble (P&G)
Ціль органічного зростання продажів — 3%. Це класичний захисний («value») рів навколо технологій. Якщо потрібно щось споживче й захисне, це чудовий варіант. Компанія має 70 років поспіль підвищень дивідендів і 136 років виплати дивідендів. Поточна дивідендна дохідність — 2,9%. Це довгострокова компанія, що платить дохідність і дає захисну цінність — своєрідний «рів» (moat), про який усі зараз говорять.Очікувана дохідність від ідей
На які відсоткові прирости розраховувати при цих ідеях? Для перших двох (Reddit і Parker Hannifin) розрахунок на переоцінку та сильний висхідний тренд у напрямку AI і дата-центрів. Для P&G з її 3% органічного зростання продажів — компанія, якій сотні років, дуже надійна, але великих приростів від неї не очікується. Усе залежить від того, який рівень ризику і яку віддачу (ROI) очікувати: для P&G — невисока, але стабільна.
Погляд на золото
Думки про золото, яке цього тижня просіло приблизно на 3%? Нічого не змінилося у фундаментальному глобальному макросередовищі — насправді з іранською ситуацією воно навіть погіршилося. Тож фундаментальні чинники й надалі підтримують золото. Практично всі аналітики очікують, що ціна завершить на рівні $5300 або в діапазоні $6000–6300. Аналітики мають розкид прогнозів, і лише в двох «ведмежих» сценаріях ціна залишається в межах $4000. Це чудовий момент для купівлі — рекомендація однозначна: купувати.