Поточний стан ринку дорогоцінних металів
Золото й срібло наразі перебувають у фазі «ведмежого ринку» — обидва впали більш ніж на 20% від своїх пікових значень. Срібло обвалилося особливо різко: приблизно на 50% з лишком від піку. Якщо пік становив 125 доларів за унцію, то зараз ціна — близько 62–63 доларів (з поправкою на те, що до моменту публікації вона може відрізнятися на долар). Золото торгується трохи вище за 4 000 доларів. Запис цієї розмови відбувається 11 червня.
Настрої у просторі дорогоцінних металів вкрай низькі. На роздрібному боці помітна певна активність — люди намагаються «купувати на падінні». Це створює класичну ситуацію, коли цінове послаблення та послаблення фундаментальної тези не є однією й тією ж подією.
Чому впали ціни: ставки, інфляція та війна
Те, що, як усі кажуть, спричиняє падіння цін, — це перспектива вищих процентних ставок через вищу інфляцію, а вища інфляція спричинена війною. Традиційно політичні кризи розглядають як потенційно сприятливі для дорогоцінних металів, проте за всю кар'єру переконливих доказів цього я не бачив. Ми не в 1945 році, коли людям доводилося набивати кишені золотом і переходити кордон.
Попри політичну напругу, вона спричиняє вищу ціну на нафту, а вища ціна на нафту передається у вищу інфляцію. Це означає, що світ тепер очікує зростання ставок. У Європі та Великій Британії підвищення — практично гарантоване, у США — майже напевно пізніше цього року, ймовірно у грудні.
Вищі номінальні ставки змушують людей думати: «Я не хочу тримати золото чи срібло, бо є вартість утримання — я нічого не заробляю. Краще піду в короткострокові депозити й зароблятиму гроші». Тут криється важливе протиріччя: золото й срібло продають так, ніби інфляція раптом стала позитивною для готівки. Ринки реагують на номінальні ставки, ігноруючи, чи насправді покращується реальна купівельна спроможність. Офіційна історія каже, що вищі ставки зміцнюють упевненість, але стійка інфляція тихо оподатковує тих, хто зберігає заощадження у звичайних активах. Слабкість металів може відображати радше тиск позиціонування, ніж обвал довгострокового попиту.
Перетікання капіталу у ШІ, дата-центри та кремній
Люди забирали гроші з золота й срібла, щоб вкласти у найшвидше зростаючі активи — усе, що пов'язане з дата-центрами, кремнієм, ШІ. Майже щодня протягом останніх тижнів і місяця по дві-три акції злітали на 10–20% на тлі якоїсь історії. Багато хто женеться за цим, кажучи: «Я пропустив попередню, болить; я мав купити це чи те, а воно вже зросло на 20%». Тож вони бігають у пошуках наступної можливості, і гроші перетікали з золота, срібла та їхніх видобувачів у сектор ШІ.
Однак цей сектор зараз виглядає так, ніби сповільнився. Сьогодні він зростає, але напередодні мав дуже поганий день. Схоже, гроші потроху виходять із нього. Офіційна інфляція у США становить 4% — найвища за роки (і це сміховинно, бо реально вона ще вища, але це офіційна цифра).
Коли люди покидають захисні активи, щоб гнатися за імпульсом, це може говорити більше про терміновість інвестора, ніж про переконаність. Інституції часто використовують такий ентузіазм, щоб тихо ребалансувати портфелі у фоновому режимі. Роздрібні інвестори святкують заголовки, тоді як умови ліквідності під ними стискаються. Концентровані прибутки можуть розвертатися швидше, ніж компаундується диверсифіковане багатство.
IPO SpaceX і вилучення ліквідності
Питання: чи правда, що майбутнє IPO SpaceX «висмоктує» ліквідність із ринку?
Відповідь: обсяг ліквідності, що вилучається з фондового ринку, відносно його розміру зовсім невеликий — крихітний. Але він діє на маржі. Йдеться приблизно про 250 мільярдів доларів заявок на цей випуск обсягом 75 мільярдів. Тобто цілком ймовірно, що люди підняли готівку на суму близько 250 мільярдів, щоб увійти в цей випуск. 250 мільярдів — не велика сума відносно загального ринку, але на маржі хтось продає акції тоді, коли ми вже у досить перекупленій ситуації.
Сектор ШІ, великі мегакеп-компанії, був досить перекупленим. Це означає, що тепер продавці частини цих акцій намагаються продати їх на вже перекуплений ринок. Звідси певне небажання інших людей купувати акції у продавців — саме тому акції падали. Коли люди отримають свої акції SpaceX, усе вляжеться, і гроші, ймовірно, повернуться туди, звідки прийшли. Гарно було б, якби вони пішли у напрямку золота чи срібла, але поки що жодних ознак цього немає.
Та сама схема ліквідності з'являлася перед багатьма корекціями: ентузіазм досягає піку саме тоді, коли готівка тихо покидає ширший ринок. Навіть невеликі перерозподіли мають значення, коли позиціонування переповнене, а оцінки розтягнуті. Чотири трильйони доларів, що женуться за однією наративою, можуть спотворювати ціноутворення далеко за межі заголовкової цифри. Збитки портфеля зазвичай приходять від запізнілої реакції, а не від ранньої.
Довгостроковий прогноз і чому я волів би купувати дорожче
Питання: чи можемо ми піти ще нижче, перш ніж стане краще, і який прогноз для срібла й золота?
Відповідь: у довгостроковій перспективі я дуже впевнений, що ми підемо значно вище. Усі чинники, які рухають ціну золота, і з інших причин ціну срібла вгору, досі на місці — нічого не зникло. Але на Уолл-стріт казали: «Ніколи не бийся з тейпом», а тейп іде вниз.
Парадоксальна теза: я б радше купував золото по 4 400, ніж по 4 000. Це може бути важко зрозуміти, але коли воно по 4 400, з'являється відчуття, що ціна тепер рухається у правильному напрямку. При цьому я не хочу, щоб воно стрибнуло до 4 400 завтра — я хочу, щоб воно поступово підповзало туди, доки я не скажу: «Боже, я пропускаю це, треба заходити».
Це образ «блюдця» (saucer): ми спускаємося схилом блюдця, але не знаємо, чи вже на дні. Дно може бути тут, там, чи ми вже на ньому — немає жодної математики чи графіка, які точно скажуть, де ви перебуваєте. Можна лише відчути. Я хочу отримати відчуття, що піднімаюся вже по інший бік.
Стратегія для накопичувачів срібла
Для «стекерів» (тих, хто накопичує метал), яким є і я, зараз чудовий момент продовжувати купувати потроху-потроху. Для тих, хто каже «я вже на піку срібла й хочу більше», я б наразі не йшов у перевагу — почекав би, поки ціна впаде ще трохи, якщо впаде, і докуповував. А якщо не впаде — ви все одно в порядку, бо у вас уже є срібло. Але якщо срібла немає взагалі — однозначно починайте купувати. Це моя думка, а не прогноз, що завтра буде вище: цього ми не знаємо. Суть у тому, що якщо ви стекаєте повільно, але впевнено, ви впіймаєте дно блюдця, де б воно не було.
Найдорожчі інвестиційні рішення зазвичай ухвалюються, коли люди вимагають визначеності перед діями. Очікування емоційного підтвердження часто означає сплату суттєво вищих цін згодом. Інституції накопичують у невизначеність, бо керують ризиком інакше, ніж роздрібні інвестори, що женуться за підтвердженням тренду. Усереднення вартості (dollar cost averaging) — це менше про прогнозування і більше про виживання за недосконалого таймінгу. Захист купівельної спроможності рідко відчувається комфортним у момент входу.
Хибність полювання за ідеальним дном
У нещодавній статті я писав, що новий історичний мінімум — малоймовірний, тоді як майже напевно (хоча гарантувати не можна) буде ще багато-багато нових історичних максимумів.
Приклад із досвіду: коли срібло щойно пробило 50 доларів і трохи опустилося, багато аналітиків казали, що воно піде до 40. Хтось думав: «Можливо, почекаю до 40» — але воно не повернулося туди. Тож якщо ми зараз на 60 з лишком і чекаємо 50, а у вас ще немає хорошої позиції, де ви почуваєтеся комфортно, ви можете просто не отримати тієї можливості закласти все за ідеальною ціною.
Було б чудово вкласти все на самому дні. Але чесно — я не знаю нікого, хто будь-коли купив щось на самому дні, чи будь-кого, хто продав усе на самому верху. Спосіб грати в цю гру — заходити частинами. Купуєте трохи по 50, потім по 45, потім по 40, потім по 45, по 50, по 60, по 70, по 80. Так, вас може дратувати, що ви не купили все по 40, і трохи дратуватиме, що частину купили по 60, коли зараз 80, хоча могли б по 40.
Ринок винагороджує дисципліну набагато частіше, ніж точність. Інвестори, які чекають драматичних відкатів, часто виявляють, що ринок запропонував лише дискомфорт, а не вигідні ціни. Уолл-стріт продає ідею таймінгу, бо вона видається інтелектуальною. Компаундування зазвичай виглядає одноманітним і нудним. Повна відсутність експозиції може стати руйнівнішою, ніж недосконалі входи. Роздрібні інвестори зациклюються на цінах входу, тоді як інституції — на розмірі позиції.
Дефіцит срібла та механіка ціноутворення
Ключовий факт: ми перебуваємо у дефіциті срібла. Це підтверджено Інститутом срібла (Silver Institute), який прогнозує більший дефіцит у 2026 році, ніж був у 2025-му. Цей дефіцит має звідкись узятися — а взятися він може лише від продавців. Він не вийде з шахт, бо шахти виробляють недостатньо. Срібло має надійти від продавців ETF, продавців фізичних злитків чи монет або переробленого срібла.
Кожна унція на планеті має свою ціну, і ця ціна рухається залежно від настроїв людей. Щоб витягти срібло для задоволення промислового попиту, у якийсь момент срібло має почати рухатися вгору. А коли воно почне рухатися вгору, я думаю, це стане самоздійснюваним: люди почнуть зміщувати свої цільові ціни продажу. Ті, хто готовий продати по 80 сьогодні, ймовірно, перенесуть ціль на 85, і так далі; коли наблизиться до 85 — піднімуть ще, бо сам імпульс змінює уявлення людей про їхню ціль.
Цікава асиметрія: на шляху вниз люди поступово знижують свою ціль до 10–20% над поточною ціною, але на шляху вгору вони схильні тримати ціль на 10–20% над тим, де ціна перебуває під час зростання. Тож ціна срібла справді має зрости, щоб витягнути метал для промислових потреб.
Дефіцит має значення лише тоді, коли продавці перестають вірити, що поточні ціни достатні. Дефіцити не створюють автоматично ралі, якщо власники не відмовляються вивільняти постачання. Це створює петлю зворотного зв'язку, яку інституції пильно відстежують, бо психологія змінюється швидше за виробництво. Промисловий попит не торгуватиметься з наративами вічно. Ризик — не в пропущеному точному мінімумі, а в нерозумінні того, як починається переоцінка. Я не вважаю, що історичний максимум у 125 доларів — це межа, на якій воно зупиниться. Є чимало людей, які прогнозують ціни вищі за історичний максимум навіть цього року, і я сподіваюся, що вони мають рацію.
Дослідження срібних видобувачів: недооцінка та реакція на звіти
У міру того, як срібло зросло зі свого мінімуму близько 20 доларів до 120, видобувачі почали отримувати величезні прибутки. Навіть якщо срібло по 120 — це чудово, то й 60 чи 50 доларів усе одно фантастичні для багатьох цих компаній. Багато аналітиків, схоже, не закладали це у ціну — вони недооцінювали ці акції. А коли виходили звіти про доходи, ринок був шокований, і ціни злітали — у середньому близько 10% за той період.
Деталі дослідження: я переглянув останні результати топ-35–36 видобувачів. Для відбору використав ETF Global X Silver Miners (SIL), обравши найбільші активи за розміром — тобто, грубо кажучи, найбільші компанії. Потім я скоротив базу даних з 35 до 16 компаній, виключивши всі збиткові компанії та всі компанії з захмарними коефіцієнтами ціна/прибуток — тобто все з P/E вище 26.
Експеримент із 16 компаній: я подивився на ціну до оголошення результатів і ціну після. Більшість зросли на оголошенні результатів. Я порахував: що, якби я купив кожну з них рівно за 7 днів до оголошення результатів і продав рівно через 7 днів після? Висновок (таблиця доступна на сайті clivetompson.com — прокрутіть униз до посилання): у середньому ви отримали б прибуток 11,49%, купуючи за 7 днів до й продаючи через 7 днів після. Це тому, що ці видобувачі по всьому спектру показали результати, переважно кращі за очікувані.
З 16 компаній лише три впали — отже, 13 зросли, і багато з них зросли значно, майже всі двозначними числами. Окремі цифри: 13,95%, потім 7%, потім 14,58%, потім 22,27%, потім був мінус 40% (одна з трьох збиткових), плюс 19%, плюс 22%, плюс 20%, потім мінус 20% (другий збиток), і 23,8% тощо. Загальне середнє, включно зі збитками, — близько 11,5% прибутку.
Коли прибутки неодноразово перевершують очікування, проблема може бути не в результатах, а у недовірі. Аналітики можуть залишатися обережними ще довго після того, як операційна реальність змінилася під ними. Ринки часто переоцінюють активи сплесками, бо очікування просто повільніші за фундаментальні показники. Інвесторам, що зберігають капітал, варто стежити за якістю прибутків, а не за заголовковим збудженням. Імпульс приваблює увагу, але грошовий потік зрештою приваблює капітал.
Прогноз на наступні звіти
Наступний набір результатів буде за квартал, що завершився у червні (а в деяких випадках — за півріччя до кінця червня). Усі ці прибутки, як ми вже можемо передбачити, будуть значно вищими, ніж рік тому, бо середня ціна срібла за останні 3, 6 і 12 місяців була набагато вищою, ніж у тому ж кварталі — червневому кварталі 2025 року. Це означає, що гірничодобувні компанії заробляли набагато більше прибутку цього кварталу, ніж рівно рік тому. Вони покажуть рік-до-року зростання прибутку — суттєве зростання виручки й прибутку — і це стосуватиметься майже кожної з них.
Спекуляція (для тих, хто хоче ризикнути): варто дивитися на компанії, які матимуть найбільше зростання прибутку (таблиця є на сайті). Я припускаю, що компанії з найбільшим зростанням прибутку рухатимуться найсильніше, коли результати буде оголошено. Це лише спекуляція, але вона повторювала б те, що сталося у Q1: 13 з 16 зросли значно, і, можливо, велика частка знову зросте суттєво. Гарантій немає, але вправа була цікавою — вона показала, що аналітики були просто надто обережними наприкінці минулого кварталу.
Видобувачі недооцінені сильніше за сам метал
Для тих, хто налаштований бичачо щодо срібла довгостроково, цікаво відзначити: ціни багатьох цих видобувачів суттєво впали, відколи срібло охололо. Є вагомий аргумент, що ринок не закладає у ціну ці вищі прибутки за вищих цін — ринок став надмірно негативним.
Я виміряв ціни срібла через ETF і через прямі срібні компанії, порівнюючи з тим, коли срібло востаннє було на цьому рівні дорогою вгору. Висновок: якби ви тримали портфель цих компаній — диверсифікований або через ETF — ви мали б сьогодні меншу вартість, ніж востаннє, коли ціна срібла була на цьому рівні дорогою вгору, причому значно меншу. Тобто срібні видобувачі показали гірші результати; вони стали надмірно песимістичними у світлі нещодавнього падіння ціни срібла.
Це означає, що якщо ви купуєте срібних видобувачів сьогодні, ви заходите у момент, коли люди надмірно песимістичні. Це не означає, що це дно — ми цього не знаємо, ніхто не може цього сказати. Може бути, а може й ні. Але ринки оцінюють срібних видобувачів так, ніби маржа зникла, тоді як сама сировина залишається далеко вище старих рівнів.
Іноді найбільший ризик — припускати, що ринок уже все заклав у ціну. Розширення прибутку й обвал настроїв можуть співіснувати довше, ніж очікують інвестори. Якщо прибутки прискорюються, тоді як оцінки стискаються, кінцеве коригування може бути радше різким, ніж поступовим. Збереження багатства — це не уникнення волатильності, а розпізнавання моменту, коли песимізм відривається від генерації грошового потоку. Це зміщує тезу з товарного прогнозу у питання оцінки. Гірша динаміка не означає автоматично можливість, але може сигналізувати, що очікування стали надто однобокими. Інвесторам варто відокремлювати ціновий збиток від погіршення бізнесу, перш ніж ухвалювати рішення — крайній песимізм має історію появи саме тоді, коли фундаментальні показники найміцніші.