Спот-ціна — це орієнтир, а не справжня вартість
Падіння цін на золото для довгострокового власника є справжнім подарунком. Я заощаджую в золоті, а не торгую ним і не спекулюю, тому я доволі нечутливий до ціни. Немає жодної ціни, близької до поточної, яка змусила б мене продавати — мене цікавить лише рух донизу, бо тоді я зможу придбати більше. Спекулянт, особливо той, хто тримає кредитне плече на ф'ючерсних контрактах, відчуває це інакше; але заощаджувач радо вітає нижчі ціни на золото.
Якщо справдиться сценарій, за яким долар США втратить 75% своєї купівельної спроможності, а золото збереже свою, то немає жодної причини, чому б ті, хто може собі це дозволити, не захотіли купувати. У цьому сенсі нижчі ціни їм лише на користь.
Важливо розуміти, що сама спот-ціна, а особливо лондонський референсний спот, є довільною величиною. Більшість інвесторів узагалі не можуть купити за спотом — вони купують за «спот плюс п'ять» чи «спот плюс п'ять із половиною», а продають дилеру назад за «спот мінус три» чи «спот мінус три з половиною». Існують сертифіковані продукти, як-от золотий траст мого колишнього роботодавця, де спреди можна звузити, але для більшості людей, які купують фізичне золото, спот — це у найкращому разі лише орієнтир. І це точно не відображення справжньої вартості ані золота, ані срібла у фізичному світі.
Звичайна публіка бачить спершу зростання спот-цін і думає: «Хіба ж це не чудово?» А потім, коли настає відкат, люди починають нервувати й питати: «А чи взагалі золото — інвестиційний актив?» Проблема в тому, що падіння цін має значення лише тоді, коли ви вважаєте, що сам спот і є активом, а не механізмом ціноутворення навколо нього. Більшість фізичних покупців ніколи не укладають угоди за котируваним спотом, тож суспільні настрої реагують на число, якого багато інвесторів насправді ніколи не торкаються. Для тих, хто зберігає багатство, нижчі ціни можуть бути вікнами для накопичення, тоді як учасників із кредитним плечем витісняють із ринку.
Номінальні рекорди проти реальної купівельної спроможності
Я не торговець і не маю відповідного складу розуму. Свого часу, як молодий біржовий брокер, я мав ліцензію й трохи грався з опціонними ринками, але для цього потрібен особливий характер — треба бути готовим просто сидіти й чекати. Я надаю перевагу довгостроковим стратегіям: вони дозволяють спати вночі. Ти просто зосереджуєшся, стежиш за тим, що відбувається, і тримаєш курс.
Найшвидший спосіб втратити купівельну спроможність — святкувати номінальні прибутки, ігноруючи те, що ці гроші ще можуть купити. Фондовий ринок щодня встановлює нові максимуми — новий максимум за новим максимумом — але якщо подивитися на ці цифри з поправкою на інфляцію, вони виглядають значно нижчими. Я не дуже переймаюся доларовими показниками. Якщо ваш портфель зростає на 20%, тоді як ваша вартісна база зростає швидше, то табло бреше. Довгострокове позиціонування важливіше за реакцію на кожне коливання ціни, бо котирувана дохідність і реальна купівельна спроможність — це не одне й те саме вимірювання.
Золото, срібло та інфляція
Чи добре золото захищає від інфляції? Золото історично показувало хороші результати, коли люди стурбовані збереженням своєї купівельної спроможності в інструментах, деномінованих у фіатних валютах. Кореляція срібла з інфляцією, на мій погляд, менш точна.
Я перебуваю на ринках дорогоцінних металів уже 50 років. (Цього не варто соромитися — навпаки, цим треба пишатися: доки ти з північного боку трави, тобто живий, ти маєш бути вдячним.)
Мій досвід підказує, хоч я й не до кінця розумію, чому срібло поводиться саме так: імпульс має задати золото. Коли імпульс, заданий золотом, утягує універсальних інвесторів («генералістів») на ринок металів, срібло починає випереджати золото. Підозрюю, це через його репутацію волатильного активу, а також через нижчу ціну за одиницю.
Приблизно 10 днів тому я бачив дані про те, що фізичний імпорт срібла до Індії сягнув багаторічних максимумів. Це наводить на думку, що індійське селянство знову — і небезпідставно — занепокоєне збереженням своєї купівельної спроможності в рупіях. В Індії, ймовірно, близько 300 мільйонів людей не можуть дозволити собі заощаджувати в золоті, тож вони змушені заощаджувати в сріблі. (Я це частково припускаю — не знаю напевно, що це правда.) Але я помічав на попередніх ринках, що імпульс задає золото, а коли в простір приходить «генераліст» — а до них я широко зараховую й індійське селянство — лідерство переходить від золота до срібла.
Ключова закономірність, яку багато хто не помічає: імпульс у дорогоцінних металах зазвичай починається як захист купівельної спроможності, перш ніж перетворитися на подію масової участі. Це важливо, бо роздрібний інвестор зазвичай заходить уже після того, як сформувалася інституційна впевненість. Для тих, хто захищає багатство, цей часовий розрив визначає, чи стане волатильність можливістю, чи приводом для жалю.
Спекуляція проти заощадження: купувати ненависне, продавати улюблене
Сам я заощаджую в золоті — не інвестую і не спекулюю ним. Срібло ж займає для мене зовсім іншу нішу. У минулому я спекулював сріблом, і моя спекуляція була пов'язана з тим, що тривалий час це був ненависний клас активів. Я вірив, що золото піде вгору, а коли золото побіжить, побіжить і срібло — і воно перестане бути ненависним. Саме так і сталося, тож я продав 80% срібла зі свого спекулятивного «кошика».
Чи повернуся я до купівлі? Так. Якщо на якійсь майбутній конференції в нотатках учасників я помічу, що люди знову ненавидять срібло — якщо срібло знову стане ненависним — я куплю.
Колись я також був біржовим брокером і володів брокерською фірмою. Одне з того, що я робив: наприкінці кожного торгового дня я заходив у касовий відділ. У будь-який день, коли заявки на купівлю переважали заявки на продаж у співвідношенні чотири до одного або більше, я наступного дня змушував себе щось продати. І щоразу, коли заявки на продаж переважали заявки на купівлю чотири до одного, я наступного дня змушував себе щось купити. Я зовсім не торговець, але навчився ось чого: навіть у досить високооборотній роздрібній брокерській фірмі ти маєш достатньо даних, щоб торгувати проти умов перекупленості та перепроданості.
Саме так я й спекулюю. Коли срібло на початку цього року, у січні, перебувало в чудовій для деяких фазі «розплавлення» (melt up), я застосував те, чого навчився і що, певно, засвоїв і кожен брокер: ці гіперболічні стрибки вгору — те, що канадці називають графіками «хокейної ключки», — розв'язуються неприємно для тих, хто в довгій позиції. Так само й гіперболічні падіння. Це єдиний вид торгівлі, який я можу робити — мені треба щось дуже-дуже очевидне, щоб заробити як трейдер.
Натовп думає, що імпульс підтверджує безпеку, тоді як насправді він часто сигналізує про виснаження. Ненависні й улюблені активи створюють протилежні можливості, бо емоція стискає здоровий глузд на обох кінцях. Сигнал, який ігнорують, — це не сама ціна, а інтенсивність участі. Коли всі згодні, асиметрія зникає. Довгострокові інвестори виживають завдяки розділенню поведінки заощаджувача та спекулянта, а не змішуванню обох у одне рішення.
Гіперскейлери, штучний інтелект і коло компетентності
Зараз відбувається явище, коли всі ці гіперскейлери випускають акції, продають борг тощо. Звідки беруться ці трильйони доларів? Чесна відповідь — я не знаю.
Я навчився триматися того, що вмію робити. Коли мене просять прокоментувати, чи переоцінена, скажімо, Nvidia, я мушу сказати, що не знаю. Я вмію оцінювати компанії природних ресурсів, я вмію оцінювати традиційні фінансові бізнеси — банки, керівників статками, керівників активами, страхові компанії. Але я не вмію оцінювати технологічні компанії, тож не можу сказати, розумна це ціна чи ні. І, чесно кажучи, мене це не хвилює.
Мій наставник Пітер Канділл казав: завжди є що робити десь, якщо ти тримаєшся у власному колі компетентності. Те саме говорив і Баффет. У нього немає страху щось проґавити (FOMO), бо з часом він непогано впорався, роблячи те, що вміє.
Найбільші бульбашки рідко починаються з ірраціональності — вони починаються з того, що капітал стає надто доступним. Інституції часто виграють не тому, що знають більше, а тому, що ігнорують більше. Для захисту портфеля відмова від нав'язаних думок може вберегти більше капіталу, ніж гонитва за найгарячішим наративом на ринку.
Прихована енергетична межа буму ШІ
Маю припущення, якими поділюся, сподіваючись, що ніхто не втратить через них грошей. Перше: якщо в ШІ та центри обробки даних буде вкинуто стільки капіталу, скільки очікується, ми, ймовірно, знайдемо спосіб будувати їх дешевше. Оцінки капітальних витрат, підозрюю, знизяться, якщо будувати ці об'єкти в масштабі. Я також думаю, що ми навчимося експлуатувати їх більш енергоефективно — бо якщо всі прогнози справдяться, енергії в нас просто стільки немає.
Це повертає нас до питання енергетичної безпеки. Я не експерт у технологіях, але моє припущення таке: якщо ШІ дійсно настільки корисний, як кажуть, і якщо в нього вкинуть стільки грошей, скільки обіцяють, то ця технологія, ймовірно, вирішить половину енергетичної проблеми. Цікаво, що це не підриває аргументу на користь енергетики. На Землі є мільярд людей — не гіперскейлерів ШІ, а бідних людей, — які не мають доступу до первинної електрики. Думаю, ми вирішимо цю проблему протягом наступних 20 років, тож попит на енергію подбає про себе сам.
Деякі молодші слухачі скажуть: «Так, але це будуть альтернативні джерела — сонце, вітер, біомаса тощо». Цим людям я мушу сказати ось що: за останні 45 років людство вклало близько 10 трильйонів доларів у генерацію альтернативної енергії, а частку викопного палива на ринку ми знизили з пікових 83% усього лише до 81%. Якщо прогнози великих мислителів світу хоча б приблизно правдиві, енергії в нас стільки немає — і немає потужностей, щоб її стільки виробляти.
Усі говорять про прогнози попиту, але майже ніхто не говорить про те, чи існує енергія, щоб його забезпечити. Масштаб змінює економіку, і технології можуть знизити криві витрат, але вони не можуть миттєво усунути фізичні обмеження. Суперечність у тому, що ринки оцінюють достаток, тоді як інфраструктура досі поводиться як за дефіциту. Інвестори, зосереджені лише на програмних наративах, можуть недооцінювати стратегічну вартість енергії та матеріалів.
Мідь і неминучий сировинний дефіцит
Дехто з нас заробить купу грошей, намагаючись забезпечити цю енергію. Та цифри енергоспоживання, про які говорять у контексті 2050 року, ми просто не зможемо досягти. Зробити це, наприклад, вимагало б більшого виробництва міді за наступні 15 років, ніж було вироблено за всю історію людства. З огляду на те, що ми недоінвестували в мідну галузь упродовж 30 років, у згаданих часових рамках це неможливо. Це буде до біса весело пробувати — але ми не зможемо.
Мідь — це один зі способів зіграти на енергетиці, а також спосіб зіграти на гіперскейлерах. На «Тижні металів» у Лондоні наприкінці минулого року опублікували документ, у якому йшлося, що 10 найбільших мідних компаній світу мусять інвестувати 250 мільярдів доларів протягом наступних 10 років лише для того, щоб підтримати поточний обсяг виробництва. При цьому поточне виробництво вже перебуває в дефіциті щодо поточного споживання — тобто ти підтримуватимеш дефіцит проти поточного виробництва на ринку, де найнижча оцінка зростання попиту становить 1,5% складних відсотків, а найвищі з тих, що я бачив, — 3,5%. Варто також зазначити, що ці 250 мільярдів — у постійних доларах 2025 року, а не з поправкою на інфляцію.
Суть усього цього в тому, що, хай би що ми робили — за можливим винятком синхронізованої глобальної депресії — ніщо не зможе зупинити нормування цих речовин через ціну з плином часу. Бо вже надто пізно виправляти дефіцит постачання в найближчі 5–10 років. Просто надто пізно.
Якщо ця хронологія справдиться, дефіцит настане задовго до того, як суспільний наратив встигне адаптуватися. Обмеження постачання стають неминучими, коли інвестиційні цикли відстають від попиту на десятиліття, а не на квартали. Ринки продовжують дисконтувати майбутній достаток, тоді як поточне виробництво ледь покриває наявне споживання. Для збереження багатства небезпека полягає в припущенні, що ціни залишаться стабільними, тоді як фізична система тихо стискається під ними.
Державний борг, незабезпечені зобов'язання та межі фіскальної спроможності
Якщо подивитися на здатність суспільства фінансувати дедалі більші потреби, то цієї спроможності в нас просто немає. Я цілком за допомогу бідним людям, але робити це доведеться приватно. На федеральному рівні зараз ми винні майже 40 трильйонів доларів. Останнього разу, коли я перевіряв, це було велике число.
Та й ми з вами — теж проблема, бо чиста приведена вартість незабезпечених зобов'язань за пільгами — Medicare, Medicaid, Social Security, федеральні пенсії, військові пенсії — становить 120 трильйонів доларів. Якщо додати ці 40 трильйонів до 120 трильйонів, виходить близько 160 трильйонів. Цікаво те, що, за даними Податкової служби (IRS), приватний чистий статок громадян США становить 172 трильйони доларів. Тобто залишається всього 12 трильйонів доларів.
Так, у федерального уряду є активи, але уявіть, що я як власник облігацій підходжу й кажу: «Так, я візьму, будь ласка, Йосемітський парк». Це не застава — такі активи не є заставою.
Економіка США працює на податкових надходженнях. Хоча, мабуть, не так на податкових надходженнях, як просто на друкуванні грошей. І це для них навіть простіше: щойно ми перейдемо на цифрову форму, їм навіть не доведеться ворушити пальцями. У них значно більша «друкарська машина», ніж будь-яка приватна.
Справжній ризик — це не сам борг, а те, що творці політики зрештою вирішать від нього захистити. Зобов'язання та вартість активів можуть здаватися керованими доти, доки впевненість у майбутній купівельній спроможності не почне тріщати. Незручне питання — чи будуть фіскальні обіцянки виконані в реальному вираженні, чи їх із часом «спалить» інфляція. Заощаджувачі, які ігнорують цю різницю, можуть виявити, що номінальна безпека та реальні втрати — зовсім не протилежності.