Чому золото впало під час війни — і чому це не означає його провалу
Останнім часом серед інвесторів панує надзвичайно негативний настрій щодо золота та акцій золотовидобувних компаній. Багато людей почали ставити під сумнів, чи золото взагалі ще є «тихою гаванню». Головна причина цих сумнівів полягає в тому, що золото впало в ціні під час війни, хоча всі очікували протилежного — зростання на тлі геополітичної напруги. Люди запитують: «Чому воно впало? Чому не зросло?»
Відповідь у тому, що ринок недооцінює один ключовий факт: золото дуже сильно зросло ще до початку війни. Воно фактично закладало війну в ціну ще до того, як вона почалася. Тож коли війна нарешті розпочалася, спрацював класичний принцип — «купуй на чутках, продавай на фактах». До того ж золото було надмірно перекупленим напередодні війни. Якби війна почалася за умови, що золото залишалося б на рівні близько 3 000, а срібло — близько 30, обидва метали значно зросли б під час бойових дій. Метали впали лише тому, що перед цим занадто сильно зросли.
Це створило хибне негативне відчуття щодо металів — мовляв, «вони більше не працюють». Насправді ж ринки часто випереджають страх задовго до того, як телевізійні наративи це наздоганяють. Поганий настрій супроводжував увесь бичачий ринок: інвестори ніколи по-справжньому не вірили в ралі золота й срібла, тому й не захоплювалися акціями видобувників. Помилка прийняти консолідацію за провал — це саме той механізм, за допомогою якого активи переходять від терплячих власників до інституцій.
Як крипта вкрала «грім» золота
Значна частина ентузіазму, який мав би належати золоту, протягом останнього десятиліття була вкрадена криптовалютою та біткоїном. Саме туди йшли всі дії, весь ажіотаж, усі гроші Волл-стріт і весь політичний вплив. Концентрація уваги на біткоїні відібрала в золота його сяйво.
Однак коли повітря почне виходити з біткоїн-бульбашки — а воно вже виходить і виходитиме дедалі швидше — все більше людей це усвідомлять. Типовий прихильник біткоїна зараз нагадує оленя, засліпленого фарами: він навіть не розуміє, що насувається, він просто завмер. Але всіх їх «зіб'є вантажівка». Це забере прожектор з біткоїна й поверне його на золото, де йому й місце.
Якщо криптовалюта й залишиться частиною майбутнього, то це буде токенізоване золото. Золото — це майбутнє блокчейну, а не біткоїн. Замість того, щоб робити золото застарілим, блокчейн робить його кращим: більш взаємозамінним, більш подільним, більш портативним. Він робить золото кращими грошима. Біткоїн ніколи не був грошима, навіть перебуваючи на блокчейні. А золото завжди було грошима, і коли його токенізують, воно стає ще кращими грошима — воно робить усе, що біткоїн обіцяє, але не може. Навіть Світова рада з золота (World Gold Council) уже бере участь у цьому процесі.
Глибше питання полягає в тому, чи інституції взагалі коли-небудь замінять золото, чи вони просто використали волатильність, щоб перенаправити роздрібний ентузіазм деінде. Інвесторам, які захищають купівельну спроможність, варто стежити не за тим, де пік збудження, а за тим, як розвиваються структури зберігання, розрахунків і резервів.
Що станеться з золотом, коли ФРС підвищить ставки
Питання: якщо ФРС підвищить ставки, що переоціниться найсильніше — тобто, що зросте найбільше, якщо ринки заворушаться?
Коли ФРС почне підвищувати ставки, слід очікувати зростання золота. Знову ж таки — «купуй на чутках, продавай на фактах». Усі знають, що ставки піднімуть, тож хай це вже станеться. Щойно почнеться підвищення, увага переключиться на те, що цього недостатньо, що це послабить економіку й створить ще більший бюджетний дефіцит — а все це добре для золота.
Тож до того часу, коли ми отримаємо зниження ставки, золото зросте. Але зниження ставки може й не відбутися. Адже між цим моментом і першим зниженням ставки може статися велике падіння фондового ринку, можуть вийти дуже негативні економічні дані, дуже слабкі звіти щодо зайнятості. І тоді підвищення ставок узагалі буде знято з порядку денного — а це й справді відправить золото «крізь дах».
Той самий сценарій уже повторювався перед великими переоцінками: очікування щодо ставок досягають піку саме перед тим, як тріскається впевненість. Ринки переймаються не стільки першим підвищенням, скільки тим, чи зможуть політики пережити наслідки жорсткої політики. Якщо зростання слабшає, а дефіцити зростають, наратив зміщується від боротьби з інфляцією до управління нестабільністю.
ФРС не може скоротити баланс — вона змушена його розширювати
Питання: ФРС має підвищувати ставки, щоб боротися з інфляцією, але не може підняти їх занадто, бо інакше зламається ринок облігацій і трісне економіка. То що ж робити?
Справа не лише в підвищенні ставок. Якщо ФРС не продовжуватиме друкувати гроші, баланс однаково розширюється. ФРС змушена й далі купувати облігації та проводити кількісне пом'якшення, бо якщо вона не купуватиме ці облігації — то хто їх купуватиме?
Питання: чи планує новий голова ФРС (Ворш) скоротити баланс, хоча на останньому засіданні FOMC це не порушувалося?
Ні, він не може скоротити баланс. Він розширюватиме його. Фактично баланс розширився минулого тижня. Якщо він хоче скоротити баланс, чому ж він не скорочує його прямо зараз? Натомість він створює робочу групу для вивчення проблеми — тобто насправді не хоче її вирішувати.
Причина проста: уряд зараз веде дефіцити в розмірі 3–4 трильйонів доларів на рік, якщо порівняти витрати з надходженнями. Звідки уряд візьме ці гроші? Єдине джерело — ФРС. Їй доведеться купувати дедалі більше державного боргу, створюючи гроші з повітря й породжуючи інфляцію, щоб це робити. Інакше довгострокові процентні ставки злетять угору.
Питання: хто головні покупці казначейських облігацій? Раніше це були іноземні центральні банки — але вони більше не великі покупці. Це були державні трастові фонди США, як-от трастовий фонд Соціального страхування — але він тепер продавець, а не покупець: Фонд соцстраху щороку продає казначейські облігації. Тож іноземні центробанки не купують, державні трастові фонди продають. То хто ж купуватиме? Чи є публіка великим покупцем? Ні, населення не купує казначейські облігації у великих обсягах. У людей все одно немає грошей — пересічний американець розорений.
Реальне обмеження — це не інфляційні цілі, а спроможність ринку поглинати борг. Суперечність виникає, коли чиновники говорять про «нормалізацію», тоді як підтримка балансу залишається структурно необхідною. Для довгострокових інвесторів небезпека — вважати, що мова політики важливіша за механіку фінансування.
Чому немає попиту на казначейські облігації
Коли пересічний американець вирішує інвестувати, він не хоче інвестувати під 4% дохідності. Люди купують SpaceX. Вони хочуть «полетіти на Місяць». Вони не хочуть стригти купон у 4–5%. Навіть якби казначейські облігації давали 6% чи 7%, вони цього не хочуть. Тож попиту просто немає — і ФРС постачатиме його сама.
Але вона не повинна цього робити. ФРС мала б дозволити крах. Вона мала б змусити уряд скоротити витрати. Уряд повинен скорочувати Соціальне страхування, Medicare, національну оборону, державні пенсії, усі сільськогосподарські субсидії — усе це слід урізати. І якби ФРС відмовилася купувати весь цей борг, його б скоротили. Але ФРС цього не зробить — вона співпрацюватиме й уможливлюватиме марнотратство, як вона це робить ще з часів Грінспена.
Інфляція — це розширення грошей і кредиту
Питання: що важливіший інструмент для боротьби з інфляцією — грошова маса (розмір балансу) чи процентні ставки?
Насправді обидва, але передусім грошова маса — і вони певною мірою йдуть разом. Інфляція — це розширення грошей і кредиту. Ціни зростають, коли є інфляція, бо більше грошей женеться за пропозицією товарів. Але товари можна купувати й у кредит — гроші не обов'язкові. Можна не мати жодних грошей, зайти в магазин і купити безліч речей, використовуючи кредит. Тож кредит діє в економіці як гроші. Саме тому інфляція — це розширення і грошей, і кредиту.
Більше кредиту — більше грошей — вищі ціни. ФРС, по суті, цим керує: вона контролює грошову масу й ціну кредиту. У нас були штучно низькі процентні ставки й розширення балансу — це й було джерелом інфляції. Щоб дефлювати, потрібно скоротити баланс і дозволити ставкам зрости. Але якщо це зробити, увесь картковий будиночок, зведений на дешевих грошах, обвалиться. А цього ніхто не хоче.
Коли спекуляція стає привабливішою за кредитування, ринки капіталу подають сигнали стресу раніше, ніж економісти. Кредитна експансія може роками маскувати дефіцит, а потім раптово розкрутитися назад. Інвесторам варто звертати увагу на те, хто фінансує дефіцити, а не хто їх коментує.
Чому Трамп хоче, щоб житло дорожчало
Коли мова заходить про житло, президент каже, що хоче, аби ціни на нерухомість продовжували зростати — попри те, що вони вже й так недоступні, а покупці першого житла тепер мають вік близько 40 років, бо саме стільки потрібно прожити, перш ніж зможеш дозволити собі переплатити за будинок.
Причина в тому, що він хоче, щоб старші люди залишалися багатими — або відчували себе багатими. Він хоче, щоб люди, які купили житло 20–30 років тому за набагато нижчою ціною, залишалися багатими «на папері». Його дослівні слова: «Що стосується наявного житла — людей, які володіють своїми домівками, — ми збережемо їх багатими. Ми втримаємо ці ціни. Ми не збираємося знищувати вартість їхніх домівок, щоб хтось, хто не дуже наполегливо працював, зміг купити житло».
Але якщо іпотечні ставки зростуть до 8%, 10%, 12%, ціни на житло мусять різко впасти — і вони, ймовірно, впали б навіть нижче, якби ФРС зробила правильно. Публіці кажуть, що інфляція шкодить доступності, тоді як політика дедалі більше спрямована на захист вартості активів. Конфлікт не між зростанням і рецесією, а між збереженням паперового багатства й відновленням купівельної спроможності. Якщо розширення балансу залишається політично легшим за дозвіл переоцінки, інфляційний тиск стає структурним, а не тимчасовим.
Що насправді коштує будинок, який не можна продати
Президент хоче зробити покупку житла легшою — знизити процентні ставки, щоб захистити людей, які вперше в житті почуваються добре, відчувають, що чогось досягли.
Питання: як він це зробить — зробить житло доступнішим для покупців, але водночас не дасть вартості нинішніх власників обвалитися?
Він хоче полегшити переплату за житло, знизивши іпотечні ставки так, щоб можна було позичити більше грошей і переплатити за будинок, замість того щоб дати ціні впасти. Тобто є житлова бульбашка, і він не хоче, щоб вона лопнула, бо тоді ті, хто з неї виграє, стануть менш багатими. Але вони ніколи й не повинні були бути такими багатими — це все на папері.
Скільки коштує будинок, який не можна продати? Зрештою будинок вартий стільки, скільки покупець може дозволити собі заплатити. Якщо ви вдаєте, що ваш будинок коштує мільйон доларів, але найвища пропозиція, яку ви коли-небудь отримували, — 700 000, то ваш будинок не вартий мільйона. Неважливо, що ви думаєте: якщо не можете продати за мільйон, він не вартий мільйона.
Питання: але ж він має рацію? Це стосується не лише будинків — заможні люди володіють акціями. Якщо обвалиться ринок чи житло, ми увійдемо в рецесію. Так, у цьому він має рацію. Але рішення передбачає прокол багатьох бульбашок — ціни на активи мають знизитися. А оскільки він не хоче зниження цін на активи, натомість зростуть ціни на товари. Тож реальні ціни на активи впадуть незалежно від того, що робить президент.
Нижчі витрати на запозичення можуть тимчасово зберегти ціни, але не здатні створити тривалу купівельну спроможність. Тверде питання — чи політика захищає домовласників, чи лише ілюзію процвітання. Ті, хто покладається на роздуту вартість активів, можуть виявити, що інфляція проводить корекцію тихіше, ніж ринки.
Інфляція як політична заміна ринкової корекції
Якщо вдається втримати ціни активів роздутими — за допомогою ФРС — то споживчі ціни зростають. Замість того щоб ваш будинок втратив половину вартості, усе, що ви хочете купити, подвоюється в ціні. Здається, ніби будинок втратив половину вартості, бо все стало вдвічі дорожчим, а будинок залишився тим самим.
Але реальне багатство не можна створити з повітря. Можна гратися з цифрами, створюючи інфляцію, і змусити людей відчувати себе багатшими: «Дивіться, у мене будинок за мільйон доларів!» Так, але у вас у коморі коробка пластівців за 10 000 доларів. То скільки ж насправді вартий той мільйонний будинок?
Ціни активів можуть роками зростати, тоді як купівельна спроможність рухається у протилежному напрямку. Інфляція може стати політичною заміною ринкової корекції, бо вона ховає втрати в номінальних показниках. Інституційна дилема з'являється, коли підтримка вартості активів починає підривати довіру до валюти. Інвестори повинні вимірювати результати в реальних показниках, а не у виписках з рахунку.
Що зробив би Шифф на чолі ФРС: зірвати пластир одним ривком
Питання: що б ви робили, якби Трамп призначив вас наступним головою ФРС? Ви ж у скруті — не можна підняти ставки занадто високо.
По-перше, він уже назвав мене невдахою, ідіотом, тож навряд чи призначить. Але якби я був головою ФРС, відповідальність лежала б на мені. Я б дав усім зрозуміти, що ФРС більше не займається монетизацією державного боргу. Жодного «пут-опціону ФРС» на ринку немає. Якщо ринок падає — ринок падає.
Питання: щойно ви це скажете, ми отримаємо падіння Доу-Джонса на 700 пунктів. Ймовірно, навіть більше — набагато більше.
Питання: і ви з цим згодні як голова ФРС? Хіба це не матиме величезного ефекту доміно на всю економіку, якщо ефект багатства спрацює? Так. Це як питання — зірвати пластир одним ривком чи відклеювати повільно? Я хочу з цим покінчити. Я знаю, що буде погано. Але буде ще гірше, якщо цього не зробити.
Якби це робилося моїм способом — якби мене зробили головою ФРС 20 років тому, і я зробив би правильні речі — ми були б зараз у чудовій формі. І це не було б так болісно 20 років тому, як буде болісно зараз. Але це не означає, що цього не треба робити.
Незручна правда в тому, що відкладання корекції зазвичай збільшує масштаб неминучого скидання. Реальний політичний поділ — не між зростанням і рецесією, а між негайним болем і накопиченою крихкістю. Історія показує, що ринки терплять дисципліну на ранніх етапах і карають ухиляння пізніше. Небезпека — вважати, що відтермінування знижує ціну, тоді як насправді воно її примножує.
Спадщина Грінспена: архітектор картяного будиночка
Питання: Алан Грінспен помер. Яка його спадщина?
Він написав сценарій, за яким діють усі. Він був архітектором картяного будиночка, що обвалився у 2008 році. Я звинувачував його у фінансовій кризі 2008 року за роки до того, як вона сталася, бо знав, що його політичні помилки готують нас до цієї кризи. Вона «вибухнула» на Бернанке, але саме Грінспен створив проблему — і я це знав та описував роками, перш ніж воно рвонуло.
Потім Бернанке, далі Єллен, далі Павелл — усі вони наслідували сценарій Грінспена: відкочувати банку дорогою далі, тримати процентні ставки штучно низькими, розширювати баланс — і привели нас до нинішньої ситуації. Справжній крах — тема однієї з моїх книжок — насувається. І це через Грінспена та сценарій, який він написав і якого дотримуватиметься кожен наступник, зокрема, як я вважаю, і Ворш.
Чому наступне десятиліття винагородить стійкість, а не імпульс
Питання: ви якось казали, що були б набагато багатшими, якби десять років тому вклали всі гроші в «Чудову сімку» (Magnificent 7). Це було десять років тому, час не повернути. Що ви робите на наступне десятиліття? Куди ви ротуєте зараз?
Це те саме, що сказати: я був би набагато багатшим, якби 15 років тому вклав усі гроші в біткоїн. Я цього не зробив. Але це не означає, що я зроблю це зараз — біткоїн зараз нижчий, ніж був 4–5 років тому. З позиції трейдера я помилявся, але я ніколи не помилявся у своєму фундаментальному розумінні біткоїна. Як трейдер — так, я міг би купити цей мотлох 15 років тому й продати 5 років тому, заробивши статок. Я цього не зробив.
Те саме з акціями ШІ. Зараз я володію кількома з них. У мене є акція, яка зросла майже у 100 разів — тобто я маю певні гроші. Але коли я купував цю акцію, я навіть не знав, що це акція ШІ — тоді вона нею не була, вона ніби стала такою згодом. Тож я отримав невеликий «смак» цього.
Найбільша втрачена можливість рідко руйнує портфелі — їх руйнує погоня за нею. Інвестори часто плутають виявлення надлишку з точним визначенням часу надлишку, а потім втрачають дисципліну наприкінці трендів. Тим, хто захищає багатство, варто запитати, що ще пропонує асиметричну цінність після того, як ентузіазм стає консенсусом.
Стратегія черепахи: цінність, реальні активи й тверезість
Звісно, я міг би заробити набагато більше, якби вклав вагомішу частку портфеля в ці гучні імена. Але я радше вартісний інвестор (value investor). Я не купую ажіотаж. Я намагаюся перемогти, як черепаха, а не заєць. Я хочу перетнути фінішну межу, а не вибитися з дихання й упасти мертвим, лідируючи більшу частину дистанції, але так і не дійшовши.
Тож я й далі купую те, що купував завжди: дорогоцінні метали, акції видобувних компаній, сировинні акції загалом, енергетику, сільське господарство, ринки, що розвиваються, вартісні компанії, компанії, що виплачують дивіденди, іноземні акції.
Минулий рік був чудовим — можливо, найкращим у моїй кар'єрі на «довгій» стороні. Я думаю, це був проривний рік. Зараз невеликий відкат, але я вважаю, що ми все ще випереджаємо ринок США з початку року завдяки міжнародним акціям. Золоті акції зараз вийшли в невеликий мінус, але незначний. Я думаю, що до кінця року вони обженуть і S&P 500, і Nasdaq. Подивимося, як складеться решта року — він ще навіть не наполовину минув.
Ринки святкують прискорення, але стійке багатство зазвичай будується в періоди, які ніхто не хоче тримати. Вартість, сировина й реальні активи залишаються недооціненими саме тому, що їм бракує «премії за збудження». Суперечність у тому, що інституції часто накопичують тихо, поки увага публіки прикута до нещодавніх переможців. Ті, хто мислить десятиліттями, повинні відокремлювати популярність від позиціонування.
